製造業的強大才是利率（lǜ）升值的關鍵通路
發布時間：2022-04-28 01:25:00瀏（liú）覽次數：51
人民幣外匯市場從上周（zhōu）三（4 月 20 日）起人民（mín）幣在（zài）兩大市場開始同時出現突然的大（dà）幅（fú）貶值，至上周（zhōu）五（4 月 22 日） CNY、CNH 收盤價已分別貶至（zhì） 6.488 和 6.498，逼近 6.5 一（yī）線，短短（duǎn）三個交易日累計（jì）貶值幅（fú）度即分別達到 1.7%和 1.8%，創下近一年內最快貶值速度。
這次貶值是近一年內最快的短線貶值，與此同（tóng）時，美元指數不（bú）但並未升值，甚（shèn）至（zhì）小幅走弱，中國貨幣寬鬆預期並未升溫，這種反常令市場感到疑惑。
一、中美利率倒掛不是匯率貶值的主因
隨著美聯儲以極為堅定的決（jué）心實施貨幣緊縮以（yǐ）應對美國40年來最嚴重的通脹問題，4月（yuè）以來中美利差快速收窄 40-50BP，1Y、10Y 利差均已經形成倒掛。
美聯儲可能在5-7月三次 FOMC 會議後（hòu）都宣布各加息 50BP，加上（shàng）五月即可能宣布啟動的快速縮（suō）表進程，確實對近期美債收益率（lǜ）形成直接拉動（dòng），加之俄烏衝突爆發後原油價格居高不下推升工業品通脹，美國10Y國債收益（yì）率4 月（yuè）以來大幅（fú）飆升超 60BP 至 2.9%，為 2018 年 12 月中旬以（yǐ）來高位，1Y 美（měi）債 收益率也上行 40BP 至 2.06%。
同一時期我國銀行間流動性相對充裕，1Y 國債收益 率下行 18BP 至 1.97%；而盡管降準（zhǔn）力度不及預期加之 LPR 不變，10Y 國債收益率 反彈約 5BP 至 2.84%，但中美 10Y、1Y 利差（chà）月內仍大（dà）幅收窄 40-50BP，目前已分別倒掛-6BP 和-9BP 左右，為近三年新低。
但因我國資本項下開放度有限，傳（chuán）統利率平價理論所假設的銀行間市場迅速套利機製難以實現，中美利差多次出現與人民幣匯率的長時間背離，本輪貶值也很（hěn）難（nán）將主要（yào）原因歸（guī）咎於（yú）這一點。
而且利差收窄（zhǎi）也並不是這（zhè）幾天才出現的突發現象，很難將短期內的集中貶值主要歸咎在中美（měi）利差身上。
那麽究竟是什（shí）麽原因導致匯率快速貶值？
二、匯率是市場對製造（zào）業高級化的信心投票
既然資本（běn）項目開放度（dù）有（yǒu）限令（lìng）匯（huì）率的金融資產比價屬性弱化，那麽其商品比價屬性（xìng）就進一步凸顯出來——製造業升級越快，人民幣越趨於升值，成為人民幣匯率決定 的最主（zhǔ）要（yào）因素。
匯率作為（wéi）國家之間商品和（hé）服務、以及金融資產的相對價格，其最終決定因素來自兩個方麵——其一是實體經濟層麵特（tè）別是製成品直接形（xíng）成的國（guó）家間競爭：製造業生產技術水平越高的國（guó）家，其本國貨幣（bì）在較長期的貨幣競爭中越能夠脫（tuō）穎而出， 成為強勢貨幣，這是實體經濟支撐貨幣價格的一個根本邏輯；其二（èr）是金（jīn）融市場泡沫和定價扭曲問題（tí），如果本國金（jīn）融市場（chǎng）泡沫過大，且資（zī）本賬戶（hù）開放度高，則（zé）金融泡沫可能（néng）觸發集中的資金外流，從而導致（zhì）本幣貶值（zhí）。
而從金（jīn）融和實體經濟的關係而（ér）言，金融泡沫和扭曲的積累實（shí）際上又源於這個（gè）國家（jiā）製造業發展的長期停滯和（hé）受阻（zǔ），所以實際上匯率最為根本性的決定（dìng）邏輯，仍是來自於本國製造業相對於他國升級的速度是否更快這一關鍵問題。
像美（měi）國這樣的發（fā）達（dá）國家，很多都是（shì）長期經常賬戶逆差國，但因為（wéi）本國製造業生產技術水平確實處於全球前沿地（dì）位，其居民的實際（jì）收入水平極高，全球（qiú）實體商品購買力（lì）極強，從而保證了其貨（huò）幣的長期強勢地位。
三、 當前疫情對出口、工業生產（chǎn）衝（chōng）擊（jī）顯著，是本輪貶值的主要原因
升貶同源：20H2-22Q1人民幣（bì）匯（huì）率（lǜ）在出口和工業生產全球一枝獨秀的強勁表現驅動下連續強勢升值。
疫（yì）情衝擊發生之後，我國采取了與海外截然不同的政策組合， 一方麵實施較為成功的“動態清零”防（fáng）控措施，為工業生產提供可能性；另一方麵財（cái）政貨幣政策精確（què）發力、共同發力穩定企業融資、降低複工複產成本，在貨幣寬鬆（sōng）力度較發達國家更為克製的同時，成功推動我國工業生產和（hé）出口自（zì）2020 年 2 季（jì）度起即以相當陡峭的斜率恢複，自 20Q3 至 22Q1 整體進入超疫情前的高速增長區間。
人民幣匯率自 20Q3 至（zhì） 22Q1持續穩（wěn）定地進入主動升值（zhí）通道。20Q3-22Q1 七個（gè）季度間，CNY 從 7.061 連續升至 6.378，累計升值達 10.7%
但近期上（shàng）海等地疫情所引發的供應鏈物流困難正在令上（shàng）海（hǎi）新增陽性病例數和工業生產前景之間建立起直（zhí）接的聯係。
疫情和防控過程中，盡管政策持續鼓勵企業封閉 生產，但因集（jí）中在上海和長（zhǎng）三（sān）角一帶的交通（tōng）運輸工具製造產業鏈、高端機械裝備製造（zào）產（chǎn）業（yè）鏈，以及近年來也發展勢（shì）頭較好的（de）電子產業鏈，均為（wéi）高（gāo）度依賴高效（xiào）物流網絡的先進製（zhì）造業，而防控過程中因（yīn）貨運通行權限和貨運駕駛員隔（gé）離政策要求等原因，供（gòng）應鏈物流受到極大衝擊，上海4月以來的整車貨運量（liàng）僅為正常情況的 1/6，扣除占比更大的民生物資，上述行業的多數企業可能麵臨巨大的生產困難。
出（chū）口也正在遭（zāo）遇產能受限和港口（kǒu）物流放緩所帶來的衝擊。3月出口中已經包含有-15%左右的疫情造成的暫時性影響，主要來源（yuán）是深圳 3 月中 旬實（shí）施的短暫的“封城”措施，以及上（shàng）海自 3 月中旬開始封控管理區域的擴大。
目前 上海疫情直接影響最大的出口產業鏈物流，不但將直接以更大幅度衝擊 3-4 月出口， 甚至可能進一步向上遊機械裝（zhuāng）備（bèi）和電子產業群形成抑製。隻有疫情結束或物流迅速恢複正（zhèng）常。
資本市場預期全年經濟增長目標會（huì）有（yǒu）所下修（xiū），從而對工業生產和出口前景展望下修的情況，可能才是本輪人民幣匯率出現短線急貶的關鍵原因。
四、未來人民幣走勢會怎樣？
這一（yī）輪人民（mín）幣（bì）的匯率下跌後必將迎來重新上升， 製造業高級化進程在人民幣匯率決（jué）定機（jī）製中的重大關鍵（jiàn）作用（yòng）相信會給市場留下更加深刻的（de）印象（xiàng）。
這次貶值是近一年內最快的短線貶值，與此同（tóng）時，美元指數不（bú）但並未升值，甚（shèn）至（zhì）小幅走弱，中國貨幣寬鬆預期並未升溫，這種反常令市場感到疑惑。
隨著美聯儲以極為堅定的決（jué）心實施貨幣緊縮以（yǐ）應對美國40年來最嚴重的通脹問題，4月（yuè）以來中美利差快速收窄 40-50BP，1Y、10Y 利差均已經形成倒掛。
美聯儲可能在5-7月三次 FOMC 會議後（hòu）都宣布各加息 50BP，加上（shàng）五月即可能宣布啟動的快速縮（suō）表進程，確實對近期美債收益率（lǜ）形成直接拉動（dòng），加之俄烏衝突爆發後原油價格居高不下推升工業品通脹，美國10Y國債收益（yì）率4 月（yuè）以來大幅（fú）飆升超 60BP 至 2.9%，為 2018 年 12 月中旬以（yǐ）來高位，1Y 美（měi）債 收益率也上行 40BP 至 2.06%。
同一時期我國銀行間流動性相對充裕，1Y 國債收益 率下行 18BP 至 1.97%；而盡管降準（zhǔn）力度不及預期加之 LPR 不變，10Y 國債收益率 反彈約 5BP 至 2.84%，但中美 10Y、1Y 利差（chà）月內仍大（dà）幅收窄 40-50BP，目前已分別倒掛-6BP 和-9BP 左右，為近三年新低。
但因我國資本項下開放度有限，傳（chuán）統利率平價理論所假設的銀行間市場迅速套利機製難以實現，中美利差多次出現與人民幣匯率的長時間背離，本輪貶值也很（hěn）難（nán）將主要（yào）原因歸（guī）咎於（yú）這一點。
而且利差收窄（zhǎi）也並不是這（zhè）幾天才出現的突發現象，很難將短期內的集中貶值主要歸咎在中美（měi）利差身上。
那麽究竟是什（shí）麽原因導致匯率快速貶值？
二、匯率是市場對製造（zào）業高級化的信心投票
既然資本（běn）項目開放度（dù）有（yǒu）限令（lìng）匯（huì）率的金融資產比價屬性弱化，那麽其商品比價屬性（xìng）就進一步凸顯出來——製造業升級越快，人民幣越趨於升值，成為人民幣匯率決定 的最主（zhǔ）要（yào）因素。
匯率作為（wéi）國家之間商品和（hé）服務、以及金融資產的相對價格，其最終決定因素來自兩個方麵——其一是實體經濟層麵特（tè）別是製成品直接形（xíng）成的國（guó）家間競爭：製造業生產技術水平越高的國（guó）家，其本國貨幣（bì）在較長期的貨幣競爭中越能夠脫（tuō）穎而出， 成為強勢貨幣，這是實體經濟支撐貨幣價格的一個根本邏輯；其二（èr）是金（jīn）融市場泡沫和定價扭曲問題（tí），如果本國金（jīn）融市場（chǎng）泡沫過大，且資（zī）本賬戶（hù）開放度高，則（zé）金融泡沫可能（néng）觸發集中的資金外流，從而導致（zhì）本幣貶值（zhí）。
而從金（jīn）融和實體經濟的關係而（ér）言，金融泡沫和扭曲的積累實（shí）際上又源於這個（gè）國家（jiā）製造業發展的長期停滯和（hé）受阻（zǔ），所以實際上匯率最為根本性的決定（dìng）邏輯，仍是來自於本國製造業相對於他國升級的速度是否更快這一關鍵問題。
像美（měi）國這樣的發（fā）達（dá）國家，很多都是（shì）長期經常賬戶逆差國，但因為（wéi）本國製造業生產技術水平確實處於全球前沿地（dì）位，其居民的實際（jì）收入水平極高，全球（qiú）實體商品購買力（lì）極強，從而保證了其貨（huò）幣的長期強勢地位。
三、 當前疫情對出口、工業生產（chǎn）衝（chōng）擊（jī）顯著，是本輪貶值的主要原因
升貶同源：20H2-22Q1人民幣（bì）匯（huì）率（lǜ）在出口和工業生產全球一枝獨秀的強勁表現驅動下連續強勢升值。
疫（yì）情衝擊發生之後，我國采取了與海外截然不同的政策組合， 一方麵實施較為成功的“動態清零”防（fáng）控措施，為工業生產提供可能性；另一方麵財（cái）政貨幣政策精確（què）發力、共同發力穩定企業融資、降低複工複產成本，在貨幣寬鬆（sōng）力度較發達國家更為克製的同時，成功推動我國工業生產和（hé）出口自（zì）2020 年 2 季（jì）度起即以相當陡峭的斜率恢複，自 20Q3 至 22Q1 整體進入超疫情前的高速增長區間。
人民幣匯率自 20Q3 至（zhì） 22Q1持續穩（wěn）定地進入主動升值（zhí）通道。20Q3-22Q1 七個（gè）季度間，CNY 從 7.061 連續升至 6.378，累計升值達 10.7%
但近期上（shàng）海等地疫情所引發的供應鏈物流困難正在令上（shàng）海（hǎi）新增陽性病例數和工業生產前景之間建立起直（zhí）接的聯係。
疫情和防控過程中，盡管政策持續鼓勵企業封閉 生產，但因集（jí）中在上海和長（zhǎng）三（sān）角一帶的交通（tōng）運輸工具製造產業鏈、高端機械裝備製造（zào）產（chǎn）業（yè）鏈，以及近年來也發展勢（shì）頭較好的（de）電子產業鏈，均為（wéi）高（gāo）度依賴高效（xiào）物流網絡的先進製（zhì）造業，而防控過程中因（yīn）貨運通行權限和貨運駕駛員隔（gé）離政策要求等原因，供（gòng）應鏈物流受到極大衝擊，上海4月以來的整車貨運量（liàng）僅為正常情況的 1/6，扣除占比更大的民生物資，上述行業的多數企業可能麵臨巨大的生產困難。
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目前 上海疫情直接影響最大的出口產業鏈物流，不但將直接以更大幅度衝擊 3-4 月出口， 甚至可能進一步向上遊機械裝（zhuāng）備（bèi）和電子產業群形成抑製。隻有疫情結束或物流迅速恢複正（zhèng）常。
資本市場預期全年經濟增長目標會（huì）有（yǒu）所下修（xiū），從而對工業生產和出口前景展望下修的情況，可能才是本輪人民幣匯率出現短線急貶的關鍵原因。
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這一（yī）輪人民（mín）幣（bì）的匯率下跌後必將迎來重新上升， 製造業高級化進程在人民幣匯率決（jué）定機（jī）製中的重大關鍵（jiàn）作用（yòng）相信會給市場留下更加深刻的（de）印象（xiàng）。
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東（dōng）莞市国产AV一区网站機械配件有（yǒu）限公司（sī）是一家集生產、銷售（shòu）進口及國產工業皮帶銷售的綜合性專業工業皮帶公司，公（gōng）司自（zì）成立以來引（yǐn）入現（xiàn）金的生產工藝，先後與（yǔ）國內外知（zhī）名皮帶製造商進行廣泛的交（jiāo）流與合作，協作（zuò）開發出眾多係列（liè）的特種皮帶。能全（quán）麵（miàn）滿足不（bú）同客戶、不同需（xū）求的工（gōng）業用帶。
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